“錢荒”會不會引發中國金融危機
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今年5月以來，中國銀行間市場資金利率逐步走高，6月份，上海銀行間同業拆借利率大幅飆漲，銀行間隔夜回購利率達到歷史最高點30%，7天回購利率最高達到28%。一時間，銀行間債市出現違約傳聞，交易閉市幾度延遲半小時，短期國債流標，市場資金流動性呈現緊張局面。實際上，上半年廣義貨幣(M2)余額達105.45萬億元，同比增長14.0%，貨幣供應量并不少，同時實體經濟較弱，吸納資金有限，按常理不應該出現所謂的“錢荒”。但在央行出手之前，金融領域“錢荒”之勢卻越演越烈，其背后的機理是什么？是否成為我國金融危機的前兆？“錢荒”背后折射出怎樣的風險？這些問題值得深入思考。剝去表象，深入分析以上問題，需考察歷次金融危機爆發的來龍去脈，從經濟與金融發展的內在機理解剖本次我國銀行體系“錢荒”的實質。
一、20世紀以來歷次金融危機的醞釀與征兆
20世紀以來，世界金融危機爆發頻率提高，據不完全統計，全球共經歷了大大小小20余次金融危機，其中涉及面較廣、影響程度較深、對經濟沖擊大的危機主要包括1929年“大蕭條”，1994-1995年墨西哥金融危機、1997-1998年亞洲金融危機以及2007年以來由美國次貸危機引發的全球金融危機。經濟學家費雪認為負債過度和通貨緊縮現象是金融市場動蕩的最根本原因；凱恩斯認為金融交易不確定性和人們的預期是導致金融動蕩的因素；明斯基認為經濟長時期穩定可能導致債務增加、杠桿比率上升，進而從內部滋生爆發金融危機和陷入漫長去杠桿化周期的風險?？v觀20世紀以來爆發的金融危機，各國危機爆發前的經濟、金融運行特點有著驚人的相似。一是各國不約而同均出現了前所未有的經濟繁榮，政府主要采取放任自流的經濟政策。二是虛擬經濟快速發展，逐漸脫離實體經濟軌道。三是寬松的貨幣政策引發資本市場泡沫。四是外部資金大量流入境內。
二、金融危機演化、影響與反思
由于虛擬經濟日益脫離實體經濟，金融領域泡沫越聚越大，逐漸危及經濟穩定發展，此時，各國不約而同地選擇加強金融監管，并適當收緊流動性。正是由于金融杠桿化的不斷提高、金融領域風險的不斷聚集，虛擬與實體經濟矛盾的不斷積累，當政策轉向之際，每一個細微的事件與調整，都如加在駱駝背上的最后一棵稻草，引發整個系統的崩潰。
考量歷次金融危機的來龍去脈，反思危機經驗教訓，可以歸納為以下幾點：一是虛擬經濟脫離實體經濟運行，加大危機爆發風險。隨著金融自由化與金融創新，資本的虛擬化程度越來越高，金融機構之間競爭加劇，金融商品不斷創新，合約鏈條不斷延長，虛擬經濟沿著自己的軌跡不斷擴張，逐漸脫離了實體經濟基礎。實際上，金融本應服務于實體經濟，在此基礎上，適當發展擴張，如果金融部門嚴重脫離實體經濟，大量資金在金融體系內循環流動，無疑將迅速拉高資本市場價格，導致金融泡沫產生，最終加大經濟運行風險，最終爆發金融危機。二是貨幣政策不當為危機爆發埋下伏筆。前期貨幣政策過于寬松，后期貨幣政策不斷收緊是誘發歷次金融危機的政策條件。危機爆發前的各國，無不奉行寬松貨幣政策，導致私人過度舉債、金融部門杠桿率提高、企業過度投資，政府債務水平攀升。這不僅為危機創造了貨幣信用泛濫的溫床，而且掩蓋了實體經濟中產能過剩、利潤下滑、生產率下降的矛盾，使經濟呈現出虛假繁榮，經濟領域中的問題不但沒有化解，反而進一步加深。當政府意識到金融泡沫危及到經濟發展，通過緊縮性貨幣政策抑制金融無度擴張的時候，往往金融、經濟領域的矛盾已積重難返，危機一觸即發。危機爆發后的宏觀政策，對于危機的延伸與擴散至關重要。反思美國大蕭條教訓，經濟學家弗里德曼認為美聯儲負有不可推卸的重大政策責任，沒有及時施以救助，默許銀行倒閉，終于釀成金融體系連鎖反應，系統幾近完全崩潰。三是金融監管不足是導致危機的制度性因素。經濟繁榮往往使監管層放松對金融領域制度建設的重視，逆周期管理不足，發達國家對于金融衍生產品的監管缺乏經驗，對金融機構系統性風險認識不足，任由金融杠桿化率提高；發展中國家在監管能力與制度建設滯后的情況下，過早、過度或在外部壓力下被動實行金融自由化。這些因素對金融危機爆發起到了推波助瀾的作用。四是國際熱錢流動是造成部分新興國家金融危機的重要原因。隨著經濟全球化程度加深，在新興經濟體經濟增長較快、金融體系不開放的背景下，國際游資往往通過各種途徑迅速入境，推升資產價格，形成資產泡沫，或者大量流出新興經濟體，造成新興經濟體流動性短缺。
三、“錢荒”背后折射出的風險
我國近期出現“錢荒”現象，一石激起千層浪，有人擔心是否會引發中國金融危機的爆發。對此，筆者認為，對于“錢荒”問題應辯證看待，從我國當前的經濟、金融運行情況看，金融系統風險確實在不斷提高，但只要處理及時得當，不會爆發金融危機。
一方面，“錢荒”反映出當前我國結構失衡矛盾加深。本次“錢荒”，表面看，主要由于外資流出，節日現金投放等時點性操作，以及監管政策集中出臺的疊加等短期因素造成。但究其實質，結構失衡才是根本成因。這種失衡首先反映在實體經濟的失衡，危機后為刺激經濟增長，我國基礎設施與重化工業投資極度膨脹，但有效需求不足使前期靠政策拉動的投資形成了巨大過剩產能，大部分企業出現虧損，地方政府融資平臺債務高漲、運轉困難，給金融領域帶來不確定風險。此外，這種失衡還映在金融領域的扭曲。今年以來，我國貨幣供應在存量較大的基礎上繼續快速增長，而經濟增速與物價漲幅回落，金融與實體經濟運行背離。當前大量貨幣資金與社會融資被用于地方融資平臺“借新還舊”，居民、企業投資理財產品和房地產，銀行間互相持有理財產品等方面。金融領域的資源錯配不僅導致“錢荒”，如不加以重視，還可能造成金融風險的過度累積，釀成不可收拾的局面。
另一方面，從金融危機誘發因素看，我國當前并不具備全面爆發危機的條件。從貨幣環境看，貨幣供應量充足，社會融資規模適度，銀行間流動性短缺應為暫時性困難；從資本市場看，證券市場處于底部調整階段，房地產市場價格漲幅趨緩，資產價格未出現大幅波動；從政策調控看，央行實施適度穩健的貨幣政策，有足夠政策空間與政策工具緩解銀行間市場資金緊張的狀況。而且“錢荒”出現后，央行積極采取了一系列措施穩定市場利率，截至7月12日，隔夜拆借和回購利率已分別降至3.32%和3.29%；從外資情況看，盡管近期確實出現國際資本較快流出情況，但由于當前資本金融賬戶并未完全開放，外資流出流入體量仍不足以威脅國內資金流動性。
總之，雖然本次“錢荒”不至于導致金融危機爆發，但它敲響了金融風險的警鐘，我國實體失衡與金融領域蘊藏的矛盾已不容忽視，影子銀行、地方融資平臺等問題如不給予高度關注，可能造成危機的侵襲。(閆敏 國家信息中心經濟預測部)